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| 複製巴菲特：價值投資私募基金三人談（5） |
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金山輯
複製巴菲特：私募的機制公募的模式
新同方投資公司的辦公區域的設計，融合了中國庭院風格，整個空間錯落有致。坐在電腦前的員工每天面對瞬息萬變的股票市場，也享受著中國式的建築元素的閒逸，正如劉迅的淡定從容和易於接近。
在劉迅的辦公室中挂著幾幅攝影作品，“這是我在新疆拍的。”劉迅說。在來公司的路上，記者已經迅速和他攀上了老鄉(都是北京人)，於是後面的談話得以在愉快的氣氛中順利進行。在講述投資方法的過程中，劉迅反復強調團隊的作用，“每個人都有自己的局限。”
團隊管理的投資模式
劉迅說自己不足夠聰明，顯然是過於謙虛了。不過，管理眾多資產的確實不是他一人，而是一個分工明確、各展所長的團隊。劉迅特別談到了公司的體制優勢——成本的控制和激勵機制的設計，他相信公司的壽命長過任何一個個人。
《證券市場週刊》:許多人做投資都有一個不斷嘗試的過程，你們怎麼會選擇基本分析策略呢？
劉迅(深圳市新同方投資管理有限公司董事長)：首先我們是把投資當做一個長遠的事業來做，希望我們公司的壽命比自己的壽命要長。我們分析過很多策略，最有效的能夠戰勝市場的當然是內幕資訊策略。但是我們對自己的定位是離內幕資訊比較遠，也不可能一天到晚去打聽消息，這樣就把投資策略建立在利用公開資訊上這樣一個出發點。剛開始我們一進市場也是技術派，覺得這個最容易上手，但是實際做下來發現完全不是這麼回事。那麼被市場教訓了以後，重新審視立場，自然就走向基本分析了。我們覺得，上市公司產生的收益才是投資收益的真正來源。
接觸香港市場是一個轉捩點。我們是2001年開始關注香港市場，對我們來說，那是向價值投資方向去努力的一個轉捩點。因為2001年國有股減持，A股市場撐不住了，就要尋找新的機會，也就看到了香港市場。通過對香港市場幾年的投資我們得到了一次昇華。去年開始重視國內市場。對我們來說，對價值的認識總是不斷提高的。現在和前兩年相比看一家企業的眼光又不一樣。我們會努力向價值投資的方向走，也還需要再積累。
《證券市場週刊》:你一直強調團隊，現在公司的架構是什麼樣的？
劉迅：我們這個核心團隊由幾個清華86級和一個北大87級的同學組成，各有側重，大家從92、93年就認識，互相都很熟悉。1998年長城財務在北京西直門有一個營業部，我是那兒的副經理。然後說再搞一個營業部，就把我派到深圳。最終財務公司不再讓搞營業部了，我們索性就自己幹，成立了這麼一個公司。
投資是需要把大家的長處集中在一起，我們這裡每個人可能都有自己的特點，組合在一起，就能形成一個相對完整的體系。我們有一個內部的工作平臺，每天的工作都反映在上面。大家通過平臺進行交流，包括每個行業收集到一些比較好的資訊，還有相關公司，就放進來。這個平臺還在不斷完善。除了資訊交流，工作流程和風險控制也裏面。
我們還有一套風險管理體制，也在不斷改善，哪些要求不合理了，哪些地方還沒考慮週到，要做成一件事情，各個方面都要圓滿；要把事情辦砸，只要出一個漏洞可能就行了。所以我們希望把投資做得更圓滿一些，不要出現太大的風險跟漏洞。賺錢的模式可以不一樣，但如果要持續賺錢的話，風險控制一定要完備。經過一番潮起潮落以後，你還能把投資長期做下去的話，不完善是不可能的。
《證券市場週刊》:具體你們怎樣選擇投資品種？
劉迅：我們先對公司做盈利預測，然後做估值，同時也要分析公司的商業模式能不能持續。在我們投資的這個階段當中，比如3年以內，公司商業模式有沒有一些風險，財務上、公司治理上有沒有風險。在沒有這些風險的情況下估值，最悲觀會怎麼樣，最樂觀會怎麼樣，判斷一下風險收益比，合理的話就進行投資。不會單單考慮增長率，因為存在增長的陷阱。比如，找到一家高增長的公司，大家都很興奮，都願意買，認為還能增長多少，一旦落空，市場表現會很惡劣。為了安全起見，我們還是選擇風險收益比合理的公司。我覺得投資價值的核心是要“佔便宜”，我們要找便宜的東西。
在1400家公司中，先要找到我們有能力了解、有信心去持有的一些公司，然後進行分析。我們對放到投資組合裏面的公司有一個標準，就是要有價值創造的能力，實際上真正有創造價值能力的公司並不多。
對於目標公司我們一般都要去調研，我就是專門看公司的。大家也分了幾個研究方向，有人做財務分析，專門做財務模型來跟目標公司的競爭對手做比較；還要做業務模式的研究；還有的研究公司歷史，看這個公司以前治理結構怎麼樣，這個老總做了一個什麼樣的公司文化，現在能不能保持。大家的意見綜合在一起，有一個初步的印象，然後溝通思路，看看彼此了解的情況是不是能對起來。還有一些大行的報告也參考，我們希望能夠看得多一點，因為在研究方面並沒有什麼優勢，需要學習別人。另外，就是跟蹤他們有沒有獨特的見解，事實上有獨特見解的報告並不多。
目標公司要進股票池還要經過一個投票系統，一人一票，超過半數才可以進股票池；不到半數就要開會，大家討論，你為什麼認為風險高，把理由講清楚，最後可能你的認識不對。這是我們的一套方式，因為每個人能力都是有限的，你可能關注的還是一些側面，有這麼多智慧集中在一起比較全面。
《證券市場週刊》:有些人提倡選擇少量股票長期持有，你對集中投資怎麼看？
劉迅：我們覺得自己沒有那麼聰明。雖然我們也希望找到買來就不用操心的那種公司，但是以我們的視野和對行業的認識還不足以下這種決心。而且多數目標股票都是十幾倍的市盈率，說貴不貴，說便宜也不是絕對便宜，這樣集中在幾家公司上還是有危險。所以我們做的還是分散投資，我們的股票池分三級，第一級推薦的有30家公司。這些是覺得有比較強的看點，可以吸引你去觀察和了解的公司，核心是這些公司在創造價值。
《證券市場週刊》:你們的運作模式跟公募基金差不多，但你們的研究力量等各方面並不具備優勢，靠什麼來取得高收益？
劉迅：拋開個人的能力，機制上也有優勢。我們公司管理自有資金，不用做宣傳，運作上可以合理地控製成本，同時設計好激勵機制也是一個重要因素。管自己的錢，還是管別人的錢，成本是不同的。
當然也不能沒有公募基金，但是事情總是矛盾的，很多資金收益上要求跟指數差到不多就行了，你也只能追求這樣的結果。公募基金受很多約束，我們覺得主要是為了管理道德風險，畢竟是管理別人的錢。
最好能在平淡的時候賺錢
劉迅不會強調他在股市最瘋狂的時候有多少盈利，他更希望在平穩中獲得不錯的收益，即使只是20%。實際上，如果能長久保持這個收益率水準，那將是一個可觀的成績。劉迅不會只看眼前，就像當年買入茅臺和伊 利，到現在才能檢驗出把握投資的能力。
《證券市場週刊》:所有的投資者都在尋找好公司，賺錢的公司，你是怎麼看的？
劉迅：我是這麼看公司運營這件事，最初級的層面就是整個行業賺錢，一個行業興起了，然後所有人都賺錢；第二個層次是其中有些公司有人比較聰明，他有一些獨特創新的地方，他能戰勝行業的波動，那麼這個人在公司裏起決定作用，賺錢了；再往上一層，公司有一套制度，這個制度能夠激勵和約束大家，靠制度來鼓勵公司賺錢，防止公司冒不該承擔的風險；到最高層面講的應該是文化，不認同這個文化的人就進不來。因為制度總不完善，可能有一些漏洞，公司裏老有人想鑽漏洞也不行，必須大家認同一種文化。比如萬科就已經接近文化這個層面了，不是萬科那種類型的人進不去，或者進去以後很難受。任何一個優秀公司都想達到最高的那個層次。
《證券市場週刊》:對萬科、招行怎麼看？
劉迅：我們覺得萬科市場影響力很大，所有基金都有，它是一個標桿。我們買了招行，但是覺得現在這個價格也不是一個很安全的價格。匯豐也有到過0.6倍PB的時候。儘管我們覺得萬科的估值並不高，但買這種公司現在不是最好的時候。當然，市場往往有瘋狂的時候，但是你怎麼能希望很多人都瘋狂呢？我覺得在平淡的時候就能賺錢是最好的。在市場沒有太大波動的時候，有20%的收益就很好了。
我剛做股票的時候也很容易頭腦發熱，看了一篇文章，就希望馬上開市。但時間長了以後你會發現，那都是心理的波動，實際上市場總會給你各種各樣的機會。中國股市效率這麼低，機會有的是，不必在乎一朝一夕。我們前年重倉的茅臺、伊 利，現在看，茅臺的盈利有點超過市場預期，伊 利的盈利被預測得很準，它們的基本素質沒有大的變化。這樣的股票大家並非沒有意識到，但大部分人還是只顧眼前最熱的，喜歡炒。我們只要認識的遠一點就可以獲得收益，這不複雜。
《證券市場週刊》:你們投資的領域不局限在A股，談一談你們在香港的投資吧？
劉迅：剛去香港，一開始就做新股，甚至有一些國內大券商推薦保證收益的品種，我們也試一下，結果發現根本不是那麼回事。栽跟頭以後我們覺得一定要了解市場，要知道對手是些什麼人。了解對手了以後，再考慮我們有什麼優勢。結果發現香港市場60%以上都是海外大資金，有他們的理念。首先我們要學習他們的理念；第二，跟他們比，我們在中石化、中石油這些大公司的投資上沒有優勢，人家可以打電話到中石油了解最新的情況，對他是很輕鬆的事，可我們做不到。這樣我們就在小點的公司裏找，結果發現了同仁堂(15.24,0.20,1.33%)科技(8069.HK)，當年公司利潤增長將近40%。說實話剛去調研的時候，對這個公司並不是特別興奮。不像騰訊，我覺得這個公司完全是內生性成長，你可以看到很強勁的增長。同仁堂不是這樣。當時我覺得這家公司有兩點，一個是同仁堂積累的品牌優勢導致有很高的市場佔有率，另一方面創新能力不足。當時它推出六味地黃丸的時候，這個漢方藥的細分市場成長得非常好，而股價卻很便宜，市場根本沒有預期到它的成長。這個情況大行都沒有注意到，事實上他們也沒辦法關注，因為市值太小。還有外資行的研究員說沒法跟客記解釋清楚六味地黃丸是什麼東西。後來他們才注意到，出了很多報告。當時我說這個東西很簡單，就是外國人要吃維生素，中國人沒有這個習慣每天吃一把維生素，卻可能看了廣告去吃保健藥，而且要認同仁堂這個牌子。
《證券市場週刊》:你怎麼看待財富？
劉迅：有了財富首先有一定程度的自由，財務上自由了，可以專心做自己喜歡的事。但是聚集財富只是一個方面，最後還要把財富還給社會。像投資股票，你聚集財富的時候促進了社會的效率，要是散出去的時候也能促進社會效率，就更完美了。真正有道德感的是那些付出比索取要多的人。社會的進步是來源於奉獻，而不是來源於單純的財富積累。有得到，有付出，這是平衡的。人要追求一個平衡的狀態，最後平衡地離開這個世界。
我看到一本書，說實際上賺錢的慾望不是人性，而是一種動物性帶來的。我覺得有企圖心、競爭能力強的人，才有可能在這個商業社會賺到錢。但是要想持久地積累財富，將財富用好，又必須向人性轉化。你看華為，很久以來一直提倡“狼性”，現在也不提了，因為他發現“狼性”實際上對他自己是有傷害的。任何一個事情極端化都不好，都需要一些平衡。
《證券市場週刊》:平時有什麼愛好？
劉迅：我喜歡出去旅遊，拍一些照片。我一直對美術很感興趣，覺得能把很一般的景象畫得非常細緻和優美，這挺吸引我的，有時候會買一些畫送給朋友或者和朋友一起欣賞。現在到一個城市調研，我比較喜歡去博物館、美術館，喜歡看畫。有時候聽音樂也會感動，覺得人生應該多一些這樣美好的東西。自己也希望能創造一些美好的感覺出來。
劉迅
深圳市新同方投資有限公司專業從事股票及與其相關領域的投資策劃，涉及中國大陸的A股市場、B股市場及香港股票市場。公司成立於1997年12月。
清華大學經管學院畢業的劉迅，1991年開始從事證券投資，他的第一份工作是在中國長城財務公司。7年後，劉迅開始與同學一起創立新同方。
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